尋找生活．物業．投資．自由之路

2022-06-02 CENCHI 終於同河南省政府傾掂數，胡總賤賣部分建業地產畀政府，再半賣半送可換債，河南省國資委可在三年內成為大股東。倘交易完成，建業可用營運現金會即時增加十幾億，加上早前處理掉部分文旅項目及其他資產，估計已有足夠財力償還今年八月到期的債券。但仍需小心會步華南城注資後展期的後塵。 儘管落得賤賣公司下場，留意胡總本身仍是中原建業及建業新生活的絕對大股東，加上歷年來收取股息幾十億，粗略估計胡總身家仍有百幾億。 至於筆者持有的 CENCHI 債券還有近十一個月才到期，難以即時受惠，頂多都是賬面損失減少幾十萬而已。惟長遠而言確是大利好，起碼債務重組的機會已幾乎降至零。 2022-06-03 據公司情報專家《財經塗鴉》消息，綠地香港控股（0337.HK）於近日已匯出足額資金以兌付其本金規模為1.5億美金6月3日到期的美元債。 個半月執 15%，有驚無險又搞掂，恭喜馬可兄。 今年執雞回報已達三成。 2022-06-10 買入約兩個月到期的債，搏賺 17%。 2022-06-17 朗詩地產公布，公司發行於6月20日到期的2億美元優先票據，已總計回購1.1459億美元，並於已全部註銷。剩餘的8,541萬元本金的償付資金也已匯入票據信託人指定銀行帳戶，將於到期日如約償付。 這張上月看了好久，最後出手買極都買唔到，仲怪責自己出手太遲太低，原來又係公司自己用折扣價係市場狂掃貨。頂。 債價不斷修復，未來幾個月抵買的債越來越少。安全又有水位的幾間公司：FUTLAN, COGARD, DALWAN, CIFIHG, ROADKG FUTLAN 9月到期無乜水位 DALWAN 12月到期也只有十蚊，而且半年可以發生的事太多了 其餘三間都要明年才有債到期 其他貨色？ 7月：PWRLNG 消息未足以冒險 8月：CSCHCN 可考慮但要再多些時間確認，AGILE 消息未足以冒險 9月：ZENENT 半收皮，KWGPRO 消息未足以冒險，GRNLGR 半收皮 10月：LSEAGN OK 但還是太遙遠，CSCHCN 過咗八月先講，REDSUN 半收皮，RONXIN 仍要觀察 11月：GRNLGR 過咗九月再講，PWRLNG 過咗七月再講 12月：DEXICN OK 但還是太遙遠 遊戲可能將近結束了。

2022-05-04 增持澳元。 這筆錢原本是三個月前用作買屋，因時間太趕直接 draw 了三個月 AUD loan，利率只是一厘鬆啲。現在趁澳元大跌補回，變相增持。 2022-05-09 買入一張三個月內到期的債，搏賺 12%。事後回想這宗交易有點衝動，風險回報比例不理想。希望是杞人憂天。 澳洲第二間投資物業成功收樓，也是做七成按揭。現有租客租金回報僅 3.7%，但是租賃經紀說此屋的租金已大幅上升四成，她認為重新放租最少有 5.2% 回報，甚至可以試 5.4%。雖然市場缺盤情況比上一次收樓更嚴重，但在利益當前，她必然想我收回重新放租（續租的收費僅是重新出租的 15%）。 但是對我來說，重新出租的成本遠不止此差別。放租的成本包括放租佣金、廣告費、放租期空租、清潔費等。考慮到此等因素，「大發慈悲」加租三成可能比重新出租更化算。 2022-05-20 上星期二收樓後，租賃經紀致電租客打招呼，沒想到還未開始談判，租客就二話不說就提議自我加租 28%。後來我循例還價 5%，租客考慮後說實在負擔不起，如果談不攏就只能哭著離開。 既然如此也就作罷，租金回報率 4.8% 也不錯了。我又地嘗試讓新租金即時生效（行規是要六十天通知期）。對此我並沒有期望，但租客竟願意讓新租金在七天後開始生效。以一年租期計算，這個方案的總租金比筆者原先還價的方案還要高啊！ 順帶一提，租客其中一人的收入比四年前大幅增長六成！看來近年澳洲的基層生活很不錯呢。 2022-05-27 https://www1.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2022/0527/2022052700123.pdf 綠地控股對下月尾到期的美元債發起征求同意，即係展期，唔係就唔洗施捨一個半同意費咁大方啦。筆者三月時沽出了這張債，後來換了 TPHL 四月到期的債，後者利潤已落袋。不勝唏噓。雖然上星期開始此債無故走弱，但前天還穩穩的站在九十幾元，忽然就展期了。 老實說，這消息真令人驚訝。綠地雖然是國企，但筆者一直知道它是壞孩子，也不會對其償債能力和意願抱百分百信心，但也沒想過綠地這麽快便決定展期。記得去年底綠地曾在極惡劣的市況下強行發行了一張八個月的超短期美元債，筆者當時便估計綠地最快會在八月後展期。也許是上海的疫情令它失去了預算吧。 此外，筆者亦持有下星期五到期的 GRNLHK。作為綠地的子公

2022-04-08 提前沽出 FTLNHD 債券，為市況再度轉差作準備。兩個零月執 14%。 2022-04-11 短期市況極不明朗，換入另一張還有不到半個月便到期的債券。 2022-04-12 手痕 set 天價賣出昨天買入的債券，居然又成交了，一天賺了十幾天回報的一半。 慘就慘在又要搵另一隻買，自作自受。 留一天與你喘息，真的只有一天啊。 2022-04-19 長假前下的盤在假期後成交了，個零月搏賺 15%。 2022-04-21 TPHL 債券到期贖回，成功在少於一個月內賺 >20%。 2022-04-28 中梁控股(02772)公佈，於本公告日期，該公司根據交換要約及同意徵求備忘錄所載條款及在其條件規限下，就至少約2.61億美元或2022年5月票據未償還本金額的90%及約3.96億美元或2022年7月票據未償還本金額的90%開始交換要約，並徵求合資格持有人同意對規管交換票據的契約的若干建議修訂。 又死一間，越來越安全了！

  時間寶貴，不再作宏觀分析。 投資組合 如前所述，賣出一項非住宅物業，香港的物業組合只剩六項，其中五項為住宅物業。 買入兩間澳洲物業，其中一間剛簽臨約，仍未成交。澳洲物業增至三項，全部均為住宅物業。 總物業項數增至九項。 今天是四月一日，淨資產又悄悄破頂了！ 史上最嚴重的內房債危機持續，第一季更隨世茂、龍光及融創各展期或違約事件達至高潮。雖然第一季內房債違約風險極高，但回報卻是極極高，甚至可以說是近十年來風險回報比例最高的時刻。 筆者繼續以短持形式去保持對市場的敏感度，並從中獲得不成比例地高的回報。 RONXIN - 已到期，本金早已入賬，利息卻拖到最後一天才付，此公司不宜再玩。 CFLD - 開始出讓產業新城，但美元債方案仍是遙遙無期。繼續以 55% 入賬。 CAPG - 已違約，目前市價也是沒有意義，續以 30% 入賬。 首季投資操作 1) 四條直債離場，ROC = 12.2%, -15.1%, 14.5%, 59.7% 2) 淨買入兩條債券，在早前低位買入，分別在四月與五月到期，現價均已回升至九十多元；兩間公司均如期公布已審核業績，相信暫已上岸。 3) 沒有抽 IPO 4) 大量增持澳元 5) 近清倉 GOZ 第一季債券有增加撥備，同時亦出現大量回撥及有到期利潤入賬，首季流動資產槓桿後回報約為 +12%。 截至 3 月 31 日，本年淨資產 (NAV) 較去年底上升 1.7%，當中 +1.5% 來自期內投資收入 (Dividend, Coupon, Rental Income, etc.)，+1.3% 來自債券撥備及淨已實現盈虧；-0.4% 來自利息、維護、稅務及債券投資開支，-0.3% 來自物業賬面淨貶值，-0.2% 來自扣除非投資收入的淨消費，其餘是流動資產賬面變化、匯率變動及其他盈虧。 淨資產幣值：HKD 49%; USD 28%; AUD 23% (港元佔比首次跌穿一半) 淨資產所在地：HK 53%; SG 21%; AU 26% 生活與健康 年初澳洲通關，父母來了近兩個月探訪，並大量協助 Gardening 工作，基本上已做得八八九九，日後只需維持便可；運動方面因同一原因受阻。 旅行方面，只去了兩次酒店 Staycation，其中一次跟父母一起去。 家居方面，本季入手一部三匹半分體式冷氣，正式與極殘舊的中央冷氣說再見；車房捲閘換成全新的木紋閘；另車

2022-03-01 RONXIN 債本息俱入賬。 內房又現新一輪股債雙殺潮，FTLNHD 中伏，被 PB cut LV 至零。FTLNHD 已是民企中實力最強的一批民企，僅次於龍湖、碧桂園和旭輝，商管收益連年暴升，流動性並非僅靠賣樓收入和融資，卻也無奈被拖累。 2022-03-07 油價飆升，風險資產泥沙俱下（High Beta 尤甚），內房債若非違約，跌幅也不見得特別大。 沽出一張 GRNLGR 債，實現虧損是已結算債券中最大的。但考慮到年初至今僅跌去 4.5%，大幅跑贏其他流動資產，先把錢收回來看有沒有更值得的投資吧。 曾經被視為與旭輝同樣安全的龍光，在一片喧嚷中躺平了。又一個由市場求仁得仁的個案。 2022-03-17 成功收樓，做七成按揭，已放租，期待正現金流。 原本預算租金回報率約 4%，但租賃經紀說租盤市場很缺貨，很多租客等租樓，應該有 4.6% 回報。我很懷疑，但既然她這樣說就由佢玩，反正我也不急。 2022-03-21 新購物業已出租，星期五起租，回報率竟然真的超過 4.6%，令人喜出望外。 2022-03-23 已沽出 GRNLGR 的資金甚麼也沒有買，內房債暖風漸至，買一張一個月內到期，搏賺 20%。 2022-03-29 簽臨約，再買一間澳洲市郊的四房物業，預期租金回報 4.5%。 此屋將成筆者手持第八間住宅物業。 2022-03-31 PB 真白痴，危機過了一大半才搞信貸質素最健康的公司的 LV。繼月初 FTLNHD 被搞，現在連行輕資產商管模式的、不久前才集資幾百億的 DALWAN 的 LV 也清零，簡直不知所謂。流動資金搬了往澳洲，為免在國際間調來調去，惟有以近 PAR 位沽出（還有不足一個月便到期，唉）。 基於資產流動性低而將 LV 清零是一種「斬腳趾避沙蟲」的神邏輯。Margin requirement 的存在是考慮到資產突然下跌的幅度及因流動性不足而劈價賣出的雙重損失，例如 75% LV 相當於此雙重損失不會超過 25%。若流動性大跌，劈價幅度可能會多兩三成，那麽具 75% LV 實力的資產應酌量減至 50%，甚或 30%。觀乎過去幾個月市況，即使在最黑暗時期，最惡劣的資產跌得最急的時候，也不會一天內跌 50%。因此 30% 已經是保守到不能再保守，也是某證券行無腦地劃一 LV 的原則。 將 LV 清零，流動性不足的考慮已自動消失

2022-02-04 沽出大部分 GOZ，準備買屋資金。 2022-02-08 FTLNHD 提前贖回債券，決定畀返佢，增加流動性。 2022-02-14 非住宅物業的交易買賣雙方已簽契，等下星期成交。 RONXIN 債尚餘兩星期到期，臨天光賴尿，希望無事。 2022-02-15 舉牌競投一件澳洲市郊四房物業收租，以拍賣方式成功投得。預期租金回報約 4%。 此屋將成筆者手持第七間住宅物業。 2022-02-19 RONXIN 債真是峰迴路轉... 「就當大家都以為融信就這樣躺下的時候。不到一周的時間市場就來了一個180度的大掉頭，首先是海外的PB賬戶開始行動，在之前的文章中小編就說到有PB賬戶在瘋狂掃貨融信3月的美元債，也有未經證實的消息稱這些都是老闆的親朋友好友。然後到了周五早上價格已經一路反彈到了80多，但是似乎資金並不滿足，還是有大量的買盤。據海外的交易員透露整體的換手率已經超過了30%，這一波洗籌真的是厲害啊，股票坐莊都不敢這麼玩，之前50-60割肉的小伙伴們估計悔恨的腸子都青了。這還不算完，到了周五下午外媒已經披露說融信老闆通過借高成本過橋的方式已經解決了3月份美元債還款的缺口。更有銀行的小伙伴透露融信已經拿到外管批文劃出了5億美金的還款資金到香港。」 FTLNHD 贖回債券資金已回籠。 2022-02-22 非住宅物業正式成交，錢已到手。 2022-02-25 RONXIN 債奇蹟達陣！ https://www1.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2022/0225/2022022500326_c.pdf 下星期又多一筆流動資金。

參考 Tim 神的做法，2022 年開始用隨筆形式不定期紀錄剛發生的事。 2022-01-19 簽臨約，賣一個小小的非住宅物業。 《路透社》引述消息人士報道，中國正起草全國性規定，讓房地產開發商更容易獲得託管賬戶中的預售資金，以解決行業嚴重財困的問題。消息人士稱，北京的目標是最早在1月底之前推出新規，以防止房地產行業出現更廣泛的危機。 內房股大反彈，但美元債仍是斯人獨憔悴。 2022-01-20 中國奧園公布，經考慮流動性狀況，並為求保留其有限現金資源及對所有債權人保持公平以待整體債務重組，將不會於到期日及付息日支付2022年1月到期4.2%優先票據和8.5%優先票據餘下本金及最後一期利息，及於適用的30天寬限期屆滿後支付2023年6月到期7.35%優先票據及2024年6月到期的7.95%票據項下最新一期利息。 奧園正式宣布違約，開展漫長的等待期。希望放寛預售資金後，其餘內房能安然度過。 2022-01-23 出價港元 342 萬全現金競投一件開價港元 335 萬澳洲物業收租，火速被代理通知失敗。 最後成交價為港元 353 萬。市場太火熱了，追不上。 2022-01-28 過年前，債價擘得很闊。買了一張尚算高質的內房債，四個月內到期，目標賺佢17%。

時間有限，宏觀分析就不多說了。 投資組合 八項物業仍舊持有，幸運地八個租客（包括自己）都沒有轉換，免卻不少麻煩。 退休老人策略敗於史上最嚴重的內房債危機，因目前違約風險高得驚人，而且接近無法分析，策略難以持續執行。目前筆者只能以短持或炒債形式去保持對市場的敏感度，並繼續持有危機中未有賣出的債券。 經過近月大量債券被賣出或到期，倉內仍持有八條債券，包括： CFLD - 三條年初已違約債券（含違約後才買入的一條），境內債化解方案已通過，雖然沒有 haircut，但展期甚長，以七厘折現計算約值 70％。估計美元債化解方案不會相差太遠，惟以保守計算，筆者暫以 55% 入賬，日後真的履行方案才作回撥。 CAPG - 流動性之惡劣等同已違約，目前市價約 20%，估計回收率在 50%  以上，但考慮到展期及 haircut 的不確定性，遂暫以 30% 入賬。估計要等 2023 年才有化債方案出台。 其他債券均以市價入賬。 第四季主要操作如下： 1) 兩條直債到期，ROC = 58.1% 及 8.9% 2) 在低位買入兩條直債並已賣出，賺點錢幫補一下，聊勝於無 3) 沒有抽 IPO 作出債券撥備後，全年流動資產槓桿後回報約為 -18.2%。連續兩年流動資產負回報，乃筆者投資生涯首次出現。 截至 12 月 31 日，本年淨資產 (NAV) 較去年底上升 15.8%，當中 +13.7% 來自物業賬面淨升值，+6.9% 來自期內投資收入 (Dividend, Coupon, Rental Income, etc.)，+4.7% 來自 SSD 到期；-7.8% 來自債券撥備及淨已實現盈虧，-2.3% 來自利息、維護、稅務及債券投資開支，-0.2% 來自扣除非投資收入的淨消費，其餘是流動資產賬面變化、匯率變動及其他盈虧。 淨資產幣值：HKD 58%; USD 27%; AUD 15% 淨資產所在地：HK 58%; SG 28%; AU 15% 生活與健康 由於家庭出現巨大挑戰，極難旅行，期望明年情況有改善；花園荒廢近半年，最近安排前院斬了幾棵樹，後院除草及已自行舖設人造草，但仍有很多 Gardening 工作有待開工；運動方面亦因同一原因受阻，體力所限極少使用 Home Gym；近來亦因天氣炎熱減少跑步 。 家居方面，年內入手了按摩椅、聖誕裝飾等等。儘管恆常開支上升，由於年內沒有大額開支，家

第一次壓力測試 (3) - 開始等待 华夏幸福化债方案透露出哪些关键信息 最新的化債方案公告中，華夏幸福披露現有金融債務 2,192 億元。無論違約與否，化債方案對所有債務做了全覆蓋的安排。據接近華夏幸福的人士透露，債務的首期預計現金清償率有望達到30% - 40%，綜合長期清償率遠高這一比重。 監管層有意讓該化債方案成為房企處理類似債務危機的一個標準化範例。但這個範例能執行下去的 前提條件是：出現債務危機的公司，總資產要基本覆蓋總負債；公司運營、管理能力沒有出現不可逆轉的下降 。也就是說，企業首先要有自救的能力，而一定現金流注入後，企業的管理團隊也有造血的能力將業務可持續地運營下去，慢慢還剩下逐年到期的債務。 目前華夏幸福的化債方案細則已經下發給相關債權人，官方公佈的清償方案大綱如下： 1) 賣出資產回籠資金約 750 億元， 當中現金兌付約 570 億元金融債務 2) 出售資產帶走金融債務約 500 億元 3) 優先類金融債務展期或清償約 352 億元 (應收賬款質押、實物資產抵押、開發貸) 4) 以持有型物業等約 220 億元資產設立的信託受益權份額抵償 5) 剩餘約 550 億元金融債務由公司承接 ，展期、降息，通過後續經營發展逐步清償 主要化解債務思路： 這其中有 352 億元是優先類債務，即有抵押物的債務。 華夏幸福的想法是，既然這些債務有抵押作保障，那就請允許把償債順序先後移 。因為就算將來壞情況發生，償還不到位了，這些債權人還可以處理抵押資產來保護自身利益。 為了實現全覆蓋，方案會先處理沒有擔保或弱擔保的債務 。 公告寫道，有 550 億元將被展期的債務將由公司承接，通過後續經營發展逐步清償，另外 500 億元債務將在專案公司出售後，由買家一併承接。 華夏計劃先以現金方式清償其中的 570 億元。資金來源靠出售變現能力強的資產。在公告中華夏幸福沒有明確表示這類「變現能力強的資產」目前的處置進展。其實， 方案既然已經公佈，交易就是基本談妥了 。 華夏幸福預計這些資產出售能收回 750 億元現金，除還債外，還要保留 180 億元用來保證孔雀城住宅業務開發交付、部分產業新城業務，及物管業務的營運。 華夏幸福對還債的時間進度安排是， 在兩年內把 570 億元現金償付落實到位 ，剩餘以信託、展期等方式陸續償還的債務，在八年內還清。華夏幸福債務風險化解事關債權人