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債券撥備 - 後記

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相信讀者對筆者於去年十一月所寫的《債券撥備》仍然有印象,當天筆者提及的債券為Frontier Communications (FTR) 8.5% 2020,日前已按照當日定下的策略,到價悉數沽出。

兩個半月過去了,回頭一看,原來筆者撰文時壞消息已出得七七八八,期後股價很快已見底,而債券價格則繼續尋底。除了筆者的FTR 8.5% 2020最低跌至$83外,FTR其他債券也曾暴跌,其中2019年到期的最低跌至$90,而2021年到期債券更曾跌穿$70。

為何不同年期的債券跌幅相差如此遠?很簡單,這跟FTR的債務高峰期有莫大的關係。由於這是首次筆者持有債券大跌,兩個月前筆者才著手翻查資料(筆者信奉債券分散投資原則),記憶中FTR只有幾億美元債券於2019年到期,但於2020年及2021年卻各有好幾倍金額的借貸到期。當有壞消息出現時,債權人自然聯想到最壞情況下,FTR能支撐到甚麼時候,因此2019年的債券便沒有受到嚴重拋售。

昨天,FTR 8.5% 2020終於回升至$98,亦即筆者撰寫《債券撥備》時所計算能平手離場的價格,於是會悉數沽出,與這間債台高築的公司說再見。隨著時間過去,筆者又多收了兩個半月的債息,沽貨後還有些微利潤落袋,真是始料不及!

重溫當天回應快活谷兄的留言,是次經驗可謂再一次強化了筆者從觀察市場得出的結論

財務狀況是死的,每三個月才公布一次,投資者睇到的picture其實係瞎子摸象,突然間好多人「覺得」好驚,價錢就會落,這是人性。

一季先見一次真章,咁中間冇業績的時間,難道就沒有人交易?有人交易,就會有人買有人賣,係冇新的壞消息及股市暢旺的前提下,高息債預設是被買貴。

債價被沽落,有可能是真的出事,但更有可能是短線oversold。過去幾年,不乏例子見到最後真正出事的公司,都曾經虛驚幾次狼來了(新昌?來寶?ToyRus?),不乏逃生門;但有更多公司係虛驚左N次都仲屹立不倒(內房,尤其是大間?)。

一有風吹草動就立即處決,某程度上有啲似買優質股都要止蝕一樣。人踩人時,都不妨回頭睇下仲有無人踩住上。無的話,你就做咗最後一個。

平心而論,筆者並不覺得FTR會倒閉,甚至覺得它的營運低潮已過。然而,就如筆者成功避過這一劫(沒有高買低沽,也算是策略成功吧?)一樣,投資決定不能一時一樣,否則和看價格做人有甚麼分別?

首次見到低價而不沽,是靠經驗;避開曾經大跌的債券,也是憑…

神書分享:香港人的慾望/樓宇有價

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《置業策略》香港人的慾望

「有錢第一件事便是買層樓。」

這句話反映出眾多香港人的購樓慾望。租劏房的人,或許只望有個一房一廳的小單位;住小單位的人,又望可以住進五六百呎的屋苑,然後進一步希望換個七八百呎三房一套的單位。對於香港的普羅大眾來說,能有這個居所,於心足矣。只是,稍有經濟實力的人,想要的是上千呎有工人房的高尚住宅,或者,更上層樓,三層樓別墅式有花園、車房、泳池的獨立屋,甚至乎大膽想像有朝一日能變成地產商,收購更多樓宇......

[筆者:經過多次財富洗牌,今天恐怕再沒有市民有通過投資成為巨富的奢求了。然而,通過樓宇升值去不斷改善環境、甚至透過投資物業成為小富的個案和例子,在1997-2003前後,其本質上並無改變。]

永無止境的追求。

香港乃一個地少人多的都市。數十年的經濟發展,帶來鉅額財富和社會繁榮,於是小島上有限的地皮和住宅便日益矜貴,隨著香港的發展而急速升值。資本主義制度下,社會上出現了多層面的收入階層,他們各自擁有符合自己經濟狀況的居所。但是,香港的客觀環境永遠是居住空間匱乏,大部分人對居住環境不盡滿意。

[筆者:過去幾十年來,香港經歷過的經濟低潮以亞洲金融風暴至沙士疫症為首。經歷過近六年的低潮期,包括多次的通縮期,香港的財富大洗牌,市民從舖天蓋地的炒賣投機變成腳踏實地地生活,但是並無礙長線物業投資者重新出發。先驅者在沙士復原期已開始重投市場,即使早年未能進場,隨後多次機會(2005, 2008-09, 2011, 2013)仍然讓人跟從同一套遊戲規則去累積財富。]

一個香港人,一定會知道「香港人的慾望」。這個慾望,形成一個強烈的住宅樓宇需求。不同梯次的住宅樓宇,都有不同的收入階層去歡歡喜喜地承接。

就算到了今天,改善居住環境的風氣猶盛,因為香港人對居所得寸進尺的慾念,幾十年來一直未得到滿足。

《置業策略》樓宇有價

千萬要記著三大因素:第一,土地供應不足;第二,社會繁榮;第三,香港人改善居住環境的強烈慾望。

[筆者:今天需要加上【第四,資金泛濫】。另外,第三點的【香港人】應該包括內地來港人士。

只要這幾項條件仍然存在,香港的樓價便會長期看漲,追捧樓宇的風氣便會熾熱下去,令小市民不勝負荷買貴樓的現實,永遠難以改變。

有人說,香港樓價貴是因為政府刻意限制土地供應,又因為香港人口老化,適婚人口比率高所致。當然,這些都是強化樓宇需求的因素,但絕非主因。雖說適婚人…

神書分享:《置業策略》作者自序

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過去一年半多,股市和樓市又不斷上漲,但能分一杯羹的人又有多少?股市升來升去只有幾個強勢板塊,錯失局部牛市的人仍舊迷失中;樓市除了一層自住樓外,能有投資頭寸的不過三四十萬人,只佔全港的5%人口,更甚者連自住樓也未及買入的,只能每天賭樓價走慢一點、賭自己的投資能跑贏首期升幅便於願足矣。

歸根究底,筆者認為問題是:究竟自己對資產世界是否有根本性謬誤?自己是否已開竅?
筆者有幸於四年多前接觸到一本香港樓市的「神書」,該書作者名不經傳,寫於1991年。當年香港經濟發展蓬勃,整個社會都享受到經濟起飛及資產膨脹的好處。筆者之所以叫這本書做「神書」,乃因「神書」寫於廿幾年前,但書中的投資、理財、置富之道、甚至做人的道理皆具前瞻性,書中有很多文章到了今天仍然非常適用於香港。二十多年來香港人生存的潛規則,其實並無改變。

「神書」由一位看破了社會遊戲規則的小市民寫成,他沒有家底,但憑個人的見識和觸覺達成甚至超越了財務自由。人要成功,少不免要刻苦努力、自制反省、腳踏實地、按部就班,早晚也能到達彼岸。今天,經濟起飛沒有了,薪酬增長緩慢,但資產仍然膨脹。筆者當年看畢此書後,雖然有感現時社會上流比當年困難得多,貧富差距之巨已今非昔比,資產價格也相差不下十倍,但仍深信通過領悟和實踐當中的道理、法則,必能走上資本主義的高速列車,達成自己期望的財務和生活水平。

筆者拙於文筆、口才也不好,多次與人談及樓市之道也屢屢辭不達意、不得要領,固欲透過此平台分享書中的寶貴實戰經驗(筆者會修改不再適用之處),讓讀者們也能快捷方便地掌握香港樓市奧妙之處。

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《置業策略》作者自序

小時候,我住在很狹窄、骯髒的環境,成長過程當中,我不斷渴望可以住進舒適的房子裡,那是我人生中一個很大的心願。

長大之後,我出來社會做事,本來以後可以順順利利達成願望,因為我已經有了賺錢的能力,很不幸,我發覺自己的賺錢能力,距離可以買樓自住的現實很遠,因為樓價與我的收入形成一個很不協調的比例,而且樓宇升值的速度,遠超過我收入增加的速度。

現實教育了我:要買樓,必須運用智謀。
[筆者:今天的香港沒有經濟起飛,收入增長低,比往昔更需要多動腦筋才能上流。]

從八六年我買進第一層樓開始,買樓一直帶給我好運。雖然我未有因此而成為鉅富,但以往我的願望不但能達到了,而且還幫助我度過很多財務難關、失業、結婚、生子…

對中長期債券的恐懼

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本文旨在指出2018年投資美元公司債的風險。
撰寫本文論點前,筆者欲先澄清本Blog一直以來說的「債券」僅指公司債,並非國債。過去很多塘邊鶴說「加息啦,債券大跌啦」,其實是搞不清公司債和國債兩個市場。Yield上升令債價下跌是沒錯的基本理論,但早年所謂加息只令短息上升(但短債價格對息口極不敏感),對長年期國債無甚影響;到了去年,十年期美國國債息率上升,債價下跌,這是不爭的事實。

然而公司債又是另一個市場,儘管中長期國債下跌,中長期公司債卻不跌,原因是Corporate credit spread收窄了(更準確點說,是目前公司債市場對Default risk不敏感,對re-investment risk反而更敏感,令加息的影響幾乎完全被Credit spread收窄所抵銷)。



不過,上月美國再加息後,10年期low investment grade的credit spread已跌至100點子,倘今年再加息三次,公司債絕不可能獨善其身。估計今年下半年的加息將會顯著地影響中長期公司債價格,越長越大鑊。此其一。注意即使債價波動,因債券有到期日,仍然可以鬥長命,因此並非筆者的恐懼來源。

其二則是借貸成本的問題,亦是筆者一直以來刻意迴避中長期債券的主要原因。筆者恐懼的是在鬥長命時,倘借貸成本高於債券YTM,其實是「渣一日蝕一日」,但若沽出又造成realized loss,變成渣又輸沽又輸。不明白?舉個例子便一清二楚。

以STX 2023為例,尚餘5.4年到期,YTM = 4.22%
Current IB USD loan rate (2nd tier) = 2.42%

這一刻槓桿息差仍有1.8%(其實已很低),但假設未來利率趨升,後來的年份利潤便會消失,甚至蝕錢。假設2018年加息三次,每次0.25%,之後每年只加一次0.25%,如下圖黑色bar所示,到2022年已經無利可圖:


假如2019年起每年加息兩次,每次0.25%,更會如下圖所示,在2022年開始出現虧損:

如果債券的年期更長,那麼虧損的年份就會更長、更難預測。而且更長年期的債券,其價格對息口會更敏感,變相又減低了投資者的防守力。在賬面虧損的情況下還要渣一天蝕一天,我想不是人人受得了。
當然,我們無法準確預測一兩年後的息口走勢,也許今年加息後就已經無以為繼,但同時我們也無法排除加息幅度高於我們預期的可能性。
那麽如果…