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近來鬧得沸沸騰騰的 YOLO - You Only Live Once，引發了筆者很多思考。 老散對大鱷，一生何求。鹿死誰手，不論是花生友還是兩大主角，都很想知道吧。出動 YOLO 是因為這件事，數以十萬計的老散身體力行，去對抗虛偽不堪的建制精英。 到建制洗橫手出金手指後，金錢上的成敗已經不重要，出一口氣才是老散們的目的吧。當然也有高手渾水摸魚，二五仔到處都在，加上有金手指，我估老散最終都是會輸。 Anyway，這只是事件背景，而筆者所思考的並沒有如此偉大。我想的是，究竟 YOLO 在這場大戰的意義何在？YOLO 在各位的生活乃至生命裡又如何推演？ 我可以說，You only live once，所以你不能錯過這場大戰。 （又係喎，世界盃又唔見你唔睇。） 也可以說，You only live once，何必犧牲生活質素甚至賭上金錢去見證這場大戰？要捱幾晚通宵喎。 （又係喎，賭波時又唔見你縮手。） —————————————————————————————— 這令我想起黃子華棟篤笑的金句（之一）： 「開心又一日，唔開心又一日，咪唔開心囉。」呢句說話，點講都通架喎！ 又係喎，You only live once，然後下一句講什麼都通。 這種哲學思維再推演幾句，很快就要討論人生的意義。那又何苦呢。 又何苦？You only live once，所以你不能不討論人生的意義！ 然後我腦海又浮現這一幕： 筆者真的很喜歡思考，常常天馬行空地思考...不眠不休地思考...身在曹營心在漢地思考... 思考延續到很遠很遠的世界......直到今日行山差錯腳，而家腳背好痛，呢邊又冇相熟跌打師傅，唔知點搞。 其實成日諗埋一邊，真係好痛苦的。 下次見到 YOLO 又好，「唔係咁喎」又好，千祈唔好開口埋口「請你好好放低」，心裡講句「你講得啱」就 OK 了。 不過呢一刻，我真係想對自己隻腳講句「請你好好放低」。

繼前週 CFLD 債券連急挫後，上週繼續暴跌。 2022 - 2025 年到期的美元債，在週二下午及晚上一度跌至 48-51 元。感覺上，債券跌穿 50 元後，再沒有人願意賣出了。 筆者對此的解讀是：債券真的出事時，回收率一般都在 30% 以上，擁有巨大土儲量的內房尤其高，可達 50-70% 或以上。即使市場已對公司財務前景絕望，債價仍然會在 30-40 元間浮沉。 因此，除非債券已違約，或明顯即將違約，否則斷不會跌至 30-40 元水平，變相 50 元已經差不多是鐵底。 此外，CFLD 債券的跌勢亦由美元債蔓延至市場更封閉、更不理性的境內債。有 2022 年到期的境內債竟在一天內由 PAR 水平跌至 40 元。 筆者當時認為，CFLD 的債券流動性已經徹底枯竭，所以債價才會在沒有負面新聞（而非 負面 小道消息）的情況下腰斬。 這是一個機會。 機遇與執行 週三早上，筆者致電 RM 查詢 CFLD 的債券情況。 一年期以上的債券，買價回升至 51-55 元，而買賣差價已收窄至 2-3 元，表示開始有人承接。 相反，一年期以下的債券，除了債價繼續急挫外，買賣差價亦進一步擴闊至 6-10 元。這正是流動性消失的徵兆。 詳細的查詢各債券的 LV 及組合槓桿餘額後，筆者決定在新股資金回籠前夕買入一張半年後到期的 CFLD 美元債，槓桿比率升至 131%。RM 的報價是 61/67 元，但最終成交價卻是「五字頭」，YTM 高達 135%，潛在到期回報是 76%。 看來債券持有人已經崩潰，又或者它是在不情願的情況下賣出，例如被斬倉。 這是一次投機性極高的交易，賭的是 CFLD 二股東中國平安會出手或引第三方資金助渡過難關。此外，CFLD 的規模雖不算全國一線，但對河北省來說也是 Too big to fail，雖然巧遇河北疫情反彈，筆者仍不排除河北省政府也會出手相助，不過可能因疫情問題會慢一點。 筆者相信 CFLD 能夠捱過這關，在不違約的情況下，向下最多跌至 50 元水平，向上卻是回升至 100 元加債息，值搏率甚高。 債券 對壞消息沒有反應 有趣的是，當天繼續傳出壞消息，如有傳派息延期、公司 IR 再度不予置評、部分境內債跌至 30 元水平、股價再創新低、以至評級機構穆迪 (Moody's) 重手將 CFLD 評級一口氣連降兩級至 B2 並列入下調觀察名單後，但債價卻

轉用「退休老人策略」九個多月，終於有嘢講。 讀者有睇開都知筆者喜歡「報憂不報喜」，買債券有嘢講，當然不是甚麼好事，難道會向上爆升咩，又不是可轉債。 今次的主角是中／大型內房 CFLD，債券到期日為二二年六月，評級 BB-，筆者於去年七月買入，離到期日約 23 個月，買入 YTM 7%，ROC = 18.5%。 此公司財務報表不算理想，而且業務發展方向是大規模重資本，好處是能低價拿地，代價是其財務狀況注定會進一步轉差，這都是人所共知的事實。過去三年，中國平安不止一次向其注資，幾乎成了最大股東，加上 CFLD 的資產 (地皮) 在全中國最核心的位置，令市場感覺它的價值受到肯定。 買入時，考慮到其財務狀況、規模相對的市價，這條債券價格較具吸引力，所以買入。當時「三條紅線」的政策尚未出台。 CFLD 發生了甚麼事 注資的同時，CFLD 跟平安有對賭協議，2018 - 2020 每年的利潤不能少於雙方同意的水平。2018 和 2019 年 CFLD 都勉強過關了， 但 2020 年遇上武肺，加上 CFLD 的資產集中在連年受政府打壓房價的區域，首三季業績幾已確定 CFLD 100% 不能贏出對賭協議。 CFLD 2020 年目標利潤約為 180 億，而首三季利潤僅有 72 億，而最新出爐的第四季銷售數字奇差，估計實際利潤與目標利潤落差接近 100 億。根據協議，平安可按其持有的股權獲得利潤落差的全數補償，即大概 25 億。 以 CFLD 的規模而言，25 億當然不是甚麼大數字，而且對賭協議的雙方是 CFLD 的控股股東和中國平安，CFLD 本身的財務狀況並不會因這 25 億進一步變差。過去一年，CFLD 股價下跌超過四成，也反映了市場早已預料其 2020 年業績回天乏術。 「三條紅線」政策出台後，因三線全踩，CFLD 被視為其中一間財務狀況最受影響的內房之一 ，債券應聲下跌 5%，並維持在此水平一段時間。其他類似的內房包括恒大、融創、富力等。 恒大事件後，債價受拖累再下跌少於 5%，且沒有反彈至 PAR 的跡象，期間傳出華潤入股的消息，但沒有相關公告。債券在去年十二月完成最後一次付息還清。 踏入 2021 年，市場忽然極度看淡 CFLD，股價和債價都明顯下跌。 最初的新聞應該是關於第四季銷售奇差，後來傳出 CFLD 和中國平安的高管就對賭協議談不攏，需要當地政府出手。最後的消

關於 2020 年的投資回報，基於不同的策略而言是非常極端的一年，參考大家的投資回顧，看看各種不同的思考方式和心路歷程，對過去一年做得不太好的筆者而言，也許是個不錯的檢討方式。 本篇記錄大家 2020 年的投資回報與回顧。 Benchmark 退休老R (流動資產):   -14% 退休老R (overall):           +3% 恒指:        - 3% S&P500:  +16% 黃金:         +22 %   納指:         +44% ARKK:    + 143% 以下是筆者有關注的公開資訊，次序不分先後： yfchan 兄 http://yatfeichan.blogspot.com/2021/01/blog-post.html 炒賣倉:    +56.2% 長線倉:    +39.3% 散戶兄 (業餘分析師) https://valueinvestor2.blogspot.com/2020/12/2020.html TWR:       +39.45% MWR:      +48.51% 早月兄 https://investwithcuriosity.blogspot.com/2021/01/2020-q4-portfolio-review.html 組合回報: +40.93% YNWA 兄 https://ynwa-investment.blogspot.com/2020/12/2020.html 組合 year to date回報：+159.5% 安利兄 https://alinvest22.blogspot.com/2021/01/2020.html 年初至今 ：+62.4% yan 兄 (廢中雜談) http://wastemid.blogspot.com/2021/01/2020.html YTD 是近五年最高的+23% 金水兄 https://physiotcm.blogspot.com/2021/01/20202021.html 回報個位數，不需要跑輸恒指 雲地兄 https://fungdythegreat.blogspot.com/2021/01/2020.html 2020 年的全年回報達到 +39.22% 巴黎兄 https://parisvalueinvesting.blogspot.com