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十一月流水賬

2022-11-01 當投機獲得成功,絕不可乘勝追擊,反而要謙卑低調。千萬不可吹噓自己的成就,因為正如許多長年進出市場的人所堅稱;從市場賺來的錢只是借來的,下一次就得付出高昂的利息償還回去。 2022-11-04 買入一張年內到期,含淚賺 6%。 明明加息幅度大幅落後於美國,澳元近期卻異常強勢。難道十月中已見底? 2022-11-14 感覺美元強勢已盡,增持小量澳元。 CENCHI 仍未支付上星期到期的美元債利息,30 天寬限期倒數中...凶多吉少。 含淚沽出九月時含淚買入的 DALWAN,賺 6%,打算換馬,不過未入到。 2022-11-15 再增持小量澳元。 買入兩個月到期債券,目標賺 11%。 2022-11-18 再增持小量澳元。 2022-11-25 未死的內房美元債突然 FOMO。 以接近 PAR 的價格沽出月初買入的 DALWAN,三星期賺 5%,靜待機會。 2022-11-29      買入四個零月到期債券,目標賺 16%。

港樓 1997 vs. 2022

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香港樓市正經歷 2008 年金融水嘯以來最明顯的跌幅,且幾乎肯定是次跌幅的持續性較長及幅度較大,範圍也更全面。因此,筆者作為物業投資者,該關心的是樓市會否複製如 1997 年後的大跌浪。 請注意,所謂 1997 年後的大跌浪,僅指由 1997 年中至 1999 年初的下跌,平均幅度約為 50%。1999 年初後,市場受科網泡沫、2000 年泡沫爆破、2001 年九一一危機、2002 年全球瀰漫負面氣氛及孫九招,乃至 2003 年沙士事件等眾多不能預測及複製的場景,故不納入刻下的分析。 本文會考慮以下幾個基本因素: 1) 土地/樓宇供應 1997 年的土地及樓宇供應均處於升軌,且八萬五政策的預期(及其後數年落實)均是對樓價的嚴重負面因素。 2022 年的土地供應處於起步階段,中長期會向上;但 樓宇供應仍處於低位,且中短期仍維持此狀態 ,此因素遠較 1997 年正面。 2) 樓宇需求 1997 年的實際樓宇需求處於升軌,否則也不會有港英政府時期建議的目標(八萬五)。回歸後預期每年新增幾萬人,也是正面因素。然而,投資性樓宇需求卻因宏觀因素急降中。 2022 年因移民潮令實際樓宇需求處於降軌,疫情所限內地的新增人口無法及時補上,同時投資需求也被壓抑到極致,三者皆令需求端處於歷年來的低位,甚至比回歸前的移民期更負面。 惟一可以視為正面的一點是需求已接近見底 。此因素較 1997 年負面。 3) 貨幣供應 1997 年的貨幣供應處於高位,但並非如過去二十年般嚴重水浸,且因宏觀因素轉勢。 2022 年的貨幣供應也是處於高位,過去二十年的覆水難收,這一點要比 1997 年優勝。 4) 利率及估值 1997 年原本的利率 (~8%) 已不低,且美國處於加息周期 (~10-11%),對樓市參與者的打擊很大。估值方面,1997 年高位的租金回報率仍有近 4%(以中小型單位計算)。 2022 年從零利率急升中,目前的市場預期是港息一定不會跟上美息(且首兩次加息亦然),但美息上升之急空前未見,令人擔心港息最多只能拖慢加息進度而非可維持較低的長端利率。最可怕是目前市場似乎仍未 price in 這個憂慮。估值方面,2022 年前港樓租金回報率長期維持在 3% 以下,最低時接近 2%。 目前美息預期會加至 5 - 5.5%,以息差角度看,情況較 1997 年好,但不排除市場對美息的預期尚未見頂(

十月流水賬

2022-10-03 買入三個多月後到期債券,潛在回報 95%。 這隻只有六七成把握,但市場卻認為只有兩三成希望,值搏率搭夠。 走火入魔? 最多咪嘔返廿幾蚊畀佢...CFLD 一隻都輸成兩嚿水啦... 2022-10-06 疑似中伏。有消息人士話公司有銀團貸款想延期還,如果屬實係幾驚嚇。 問題是,尋日先撤銷標普評級,今日即刻傳延期,有無咁巧合?乜消息人士唔知道國慶長假,有利息到期會唔假期前安排好或者傾?長假期除咗 default 可以做到啲乜?我唔相信內房經歷咗一年風暴仲會咁豬兜。 消息雖然幾假下,但係市場好 buy。 無他,內房債杯弓蛇影已不是新鮮事。加上價格已近展期價,呢個價沽仲唔係司馬昭之心? 不得不承認的是,買入價安全邊際不夠高。之前齋諗國慶假期前後(加上二十大嚟講),宏觀上唔會有大件事,忘記長假期間境外先係搵食時機。 又上一課。 2022-10-11 唉!明明九月底話咗十月圍城唔好亂搞。今次真係走火入魔啦! 旭輝美元債違約。 手起刀落,十日輸 72% 離場。唔計衍生工具,從未試過咁短時間輸咁大幅度。 冇辦法,願賭服輸,話明係賭佢死唔去,衰咗我唔會再磨爛蓆。只係冇諗過佢會直接違約 interest payment,而唔係違本金,搞到斬纜時連 coupon payment 都拎唔返。 今年十戰全勝紀錄斷纜。 2022-10-21 外電報導, Debtwire引述兩名知情人士報導稱,綠地於10月15日拖欠包括公司原本3億美元而後擴大的銀團貸款。報導中兩名人士都未言明分期償付規模。綠地並未回應媒體的置評請求。 綠地2023到期的6.75%債券挫12.7美分,至17.2美分,邁向5月崩跌以來的最大挫幅。 又係臨天光瀨尿。 這張只剩三星期便到期,按過去綠地的經驗及推斷,突發違約的機率非常非常低。即使報導中的銀團貸款沒有還錢,也不代表綠地不會還美元債,因為這間公司本來就喜歡不跟章法出牌,會選擇性還錢。 但是,被旭輝一役嚴重打擊後,脆弱的信心傳導到其他持貨。 GRNLGR 到期前三星期止賺離場,只賺 18%。(原計劃可賺 69%,上星期賬面仍賺緊 45%) 當失去信心了,利潤就不再屬於投機者。 再次證明,做錯一個決定,影響遠不止那次止蝕的成本。 這個十月,儘管沒有被股災拖累,卻因一次失手、三個動作就輸掉了七位數,令下半年以輸錢作結。 2022-10-24 痴咗線,我竟然將

九月流水賬

2022-09-02 買入一張年內到期債券,只為含淚賺 8%。 移民兩年多,終於有第一個租客退租,話頂唔順沒完沒了的疫情喎。 找了師傅執一執先,看看有什麼 offer... 2022-09-07 買入一張債券,都係為賺 8%,不過今次月內到期唔需要含淚。 2022-09-13 假期前 GRNLGR 較短期的美元債全面大跌,一度讓人懷疑公司又反口展期。 假期後債價緩慢收復失地,大家也是見步行步吧。 2022-09-27 https://m.jrj.com.cn/madapter/bond/2022/09/27161137024889.shtml 绿地集团:据BondInsight9月26日,据市场参与人士透露,绿地控股已经完成其9月26日到期的美元债的本息兑付工作,该只债券规模2亿美元,票息5.75%。除此之外,年内绿地控股还有2只美元债分别将于11月13日和12月16日到期,规模分别为3.7亿美元和0.706亿美元。 有驚無險,又賺八個點。 十月打算保守點,一來股災月,二來旭輝好似想自己瞓低...

姍姍來遲的 CFLD 美元債重組方案

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對上一次談及 CFLD,已是差不多 一年前的事 。 2022 年 9 月 16 日,CFLD 透過新交所正式通告美元債重組方案。 除了新增股權形式償付方案外,其餘基本上和一年前所說或所流傳的一樣,換句話說,境內及境外的待遇是一致的。 至於新增的股權償付方案,境內的償權人也可選擇,即沒有任何債權人受特別虧待。 新交所的通告: https://links.sgx.com/FileOpen/RSA%20Announcement.ashx?App=Announcement&FileID=731796 筆者沒有看畢全文,只看了重組內容,理解如下:(頭三點及 4) a) 跟一年前的消息完全一樣) 1) 本金沒有打折 2) 展期 8 年,重組後年息 2.5% 3) 重組前的利息一筆勾消 4) 本金償還會分為三部分: a) Cash prepayment: 1%  b) New Bond 1 c) New Bond 2/3 重組時只會以現金歸還的本金的 1%,剩餘的 99% 中 46.7% 會變成 New Bond 1,其餘 53.3% 可選擇 New bond 2 或 New bond 3,或部分 New Bond 2 加部分 New Bond 3。 New Bond 1 又分為以賣出資產兌付 (預期佔不少於 64.2%) 及強制轉換成信託 (預期佔不多於 35.8%)。前者預期於 2023 年底前完成償付,相當於剩餘本金總額約 30%;後者類似房地產信託 (REIT),以現金分派償付該部分的本金,預期信託年期為八年,期滿若未完成償付需要再傾。如果信託於期內已分派剩餘本金總頧約 16.7%,則債權人於此信託上的利益會自動結束。 New Bond 2 會強制轉換成尚未上市的「華夏精選」股權,主要來自分拆輕資產業務上市。通知指 2026 年預期市值為 500 億人民幣,而選擇此方案的償權人會有 25% 的認購折扣,但未有具體上市時間表,據聞該業務也只是剛剛起步。 New Bond 3 會繼續以債務形式存在,展期 8 年,年息 2.5%。沒有具體票息資訊,可能以 Zero Coupon Bond 形式償還。 ——————————————————————————— 若選擇以 New Bond 1 及 3 取回本金,根據 CFLD 的計劃: 1) 約 30.7% 本金可於一年內取回

關於內房債

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一直想寫一篇關於內房債的文章去整理思緒。 但同時又一直很不想寫,因為... 內房境外債市早已變成賭場,連投機都說不上 內房債參與者大部分已離場或已死心,實際參與市場的資金甚小 內房問題充滿政治和權鬥,不確定性遠超一般行業危機,難以分析,也經常被打臉 太多不能言明的想法,不能盡錄 而其實最怕的是,寫了出來就綁定了自己的想法,會跳不出來。所以,這篇文章純粹是不負責任地亂寫,對於不確定的東西僅屬於筆者的幻想,大家切勿太認真。 順帶一提,由於筆者移居澳洲已久,政治敏感度可能不足,以下內容如有政治不正確或違反國安法之嫌,請勿隨便轉載,以免惹禍上身。 ———————————————————————— 內房爆煲歷時已超過一年,死的死、傷的傷,行內看法是雖然數據和財務指標還未見底,但因為地方和中央政府的介入,不牽涉政治的不確定性大致上已出清。 政治上的不確定性主要來自疫情處理手法和中央最高層對內房的想法,到最後也是看權力花落誰家。由於中共文化是偏好不斷、無盡的鬥爭,這一點即使過了二十大也不會有明顯轉變。 對於權鬥問題,筆者真的是一竅不通。我的看法是原本疫情內宣令某熊處於不可憾動的狀態,但本來中國脆弱的經濟早已不堪一擊,年初華東一役成為壓倒駱駝的最後一根稻草,令政治出現了一連串的漣漪。當時權力略為放鬆了,其他人也把握機會讓經濟政策變得寬鬆。 但從七、八月的數據及政府的反應看來,某熊的地位仍是不可憾動,不過筆者認為二十大後的權力分佈應該沒有一年前大家想像中的集中了。 ———————————————————————— 整體內房雖然已潰不成軍,也沒有什麼前景可言,但從債務或債市角度看,內房仍可按其安全性分為幾個層級: 第一層 — 超級央企 例子:CHIOLI, CRHZCH, POLYRE 等 屈指可數的幾家超級央企為僅有屬投資級別的內房,由於孳息率甚低(接近中國政府債券),也風高浪急的內房債市中沒有什麼投資價值。 表面風險接近零,但其高度綁定中國政府的性質令其風險主要是 tail risk。說白了,如果中國政府沒事,這些內房也不會有事;但如果中國政府出事,這些內房會提前被淘空救國。 第二層 — 提前過冬的房企 例子:VNKRLE, SHUION, LNGFOR, ROADKG, DALWAN, FTLNHD / FUTLAN 等 這一層又可分為兩級,分別是本來就屬財務健康的,如 VNKR

八月流水賬

2022-08-03 https://www1.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2022/0731/2022073100034_c.pdf 原來又係自己買返,70 蚊買到 95 蚊。繼三月融信後又一奇蹟達陣。 2022-08-08 五月買的 FTLNHD 已到期,三個月回報 12%。 六月買的 CENCHI  已到期,兩個月回報 17%。 CENCHI 想埋怨一下,冒了 100% 回報的風險卻只賺到 17%。然後又反問自己,當初若沒有買入,又夠不夠膽在 $50 樓下入貨?答案很可能是不。 反而應該考慮何不: (A) SOE 入股通告時買入,當時回報有 27%;或 (B) SOE 簽訂買賣合約後買入,當時回報達 33-43%。 惟一解釋是當時並非以 SOE 成功入股為買入原因, 後來才發現自己沒有對自己說真話。 2022-08-09 買入一張不到一個月到期,潛在回報 6%。 2022-08-11 考慮兩種選擇: (A) $80 買一天到期;(B) $60 買兩天到期 如果單以回報考慮,選擇 B 顯然是愚蠢的。因為兩個月到期的風險肯定超出一個月到期的一倍,但回報卻不足一倍。然而,內房債已 distress 到曠古鑠今的地步,不能不考慮輸面。 經過分析,期望值如下: (A) $95.3;(B) $80.3 - $87.8 (略近低端) 2022-08-15 放手一搏,買入一張不到三個月到期,潛在回報 69%。 2022-08-22 DALWAN 2022/12 80 -> 94 CIFIHG 2023/01 55 -> 83 COGARD 2023/01 66 -> 86 完全是 FOMO... 又再一次證明,要勇氣接掉下來的尖刀,真的不容易。 2022-08-31 AGILE 債券到期,三星期賺 6%。 過去一年執雞利潤累積已足夠抵銷 CAPG 的損失有餘,現在開始填 CFLD 違約造成的巨坑,後者的損失是前者的接近兩倍。

七月流水賬

2022-07-12 還以為三月已是內房債市場的崩潰之最,沒料到原來沒有最差、只有更差。 基於六月大幅上升的銷售額加上中央自五月起大水灌溉,七月市況之惡劣可謂完全且極嚴重地超出筆者的預期。月初至今,不單已違約的債券全部跌到幾元、已展期的債券大部分跌穿 15 元,甚至很多少於一年內到期而未暴雷的債券也跌穿 20 元,表表者如 TPHL, KWGPRO。 經過昨今兩天一再被拋售,最優質民企如 CIFI 等約半年內到期的債券也跌至七字頭,次之者已剩三四十元,十幾二十元者眾。如此市價意味著幾乎所有尚會買賣債券的投資者或投機者均已死心,很多債是不問價拋售,即使賬面虧損已超過六七成也照斬無誤。 是次失算也令筆者誤判六月為高價追入債券的時機,該交易可謂大半年來最魯莽的交易,沒有之一,目前賬面虧損已相當於抹去執雞策略實行至今近四成利潤。若真的展期,已實現執雞利潤幾乎一舖清袋。 考慮到很少展期公告會在到期前少於兩星期內公布,相信該債券尚餘半個月便知分曉。 但願繼二月 RONXIN 一役後,再次奇蹟達陣。 P.S.: 當天苦苦支撐的 RONXIN,歷經大半年的死頂,終於在剛過去的週末壽終正寢。 2022-07-14 無眼睇,已違約的債券直接 write off 九成吧! 2020 年在負油價中破產重組的 Valaris,債價最低跌至 $5,重組後拿回的股票值 $13.5,今年隨油價飆升,最高曾升至值 $37。現價僅值 $23.5。 2022-07-21 傳咗幾日,華南城終於宣布一展再展。希望係壞消息盡出,哈哈哈。 再一次提醒自己,對國企入股不要抱太大幻想。 同時又估唔到雅居樂咁叻仔,八月應該上岸了。 中午,河南 SOE 與建業簽訂買賣合約,然後大家又興奮了。 人類真是善忘啊。

六月流水賬

2022-06-02 CENCHI 終於同河南省政府傾掂數,胡總賤賣部分建業地產畀政府,再半賣半送可換債,河南省國資委可在三年內成為大股東。倘交易完成,建業可用營運現金會即時增加十幾億,加上早前處理掉部分文旅項目及其他資產,估計已有足夠財力償還今年八月到期的債券。但仍需小心會步華南城注資後展期的後塵。 儘管落得賤賣公司下場,留意胡總本身仍是中原建業及建業新生活的絕對大股東,加上歷年來收取股息幾十億,粗略估計胡總身家仍有百幾億。 至於筆者持有的 CENCHI 債券還有近十一個月才到期,難以即時受惠,頂多都是賬面損失減少幾十萬而已。惟長遠而言確是大利好,起碼債務重組的機會已幾乎降至零。 2022-06-03 據公司情報專家《財經塗鴉》消息,綠地香港控股(0337.HK)於近日已匯出足額資金以兌付其本金規模為1.5億美金6月3日到期的美元債。 個半月執 15%,有驚無險又搞掂,恭喜馬可兄。 今年執雞回報已達三成。 2022-06-10 買入約兩個月到期的債,搏賺 17%。 2022-06-17 朗詩地產公布,公司發行於6月20日到期的2億美元優先票據,已總計回購1.1459億美元,並於已全部註銷。剩餘的8,541萬元本金的償付資金也已匯入票據信託人指定銀行帳戶,將於到期日如約償付。 這張上月看了好久,最後出手買極都買唔到,仲怪責自己出手太遲太低,原來又係公司自己用折扣價係市場狂掃貨。頂。 債價不斷修復,未來幾個月抵買的債越來越少。安全又有水位的幾間公司:FUTLAN, COGARD, DALWAN, CIFIHG, ROADKG FUTLAN 9月到期無乜水位 DALWAN 12月到期也只有十蚊,而且半年可以發生的事太多了 其餘三間都要明年才有債到期 其他貨色? 7月:PWRLNG 消息未足以冒險 8月:CSCHCN 可考慮但要再多些時間確認,AGILE 消息未足以冒險 9月:ZENENT 半收皮,KWGPRO 消息未足以冒險,GRNLGR 半收皮 10月:LSEAGN OK 但還是太遙遠,CSCHCN 過咗八月先講,REDSUN 半收皮,RONXIN 仍要觀察 11月:GRNLGR 過咗九月再講,PWRLNG 過咗七月再講 12月:DEXICN OK 但還是太遙遠 遊戲可能將近結束了。