尋找生活之路

2024-07-12 去旅行，價內及近價的期權先行平倉。 2024-07-19 感覺上升邏輯已消失，不計輸贏全面平倉，七月輸近萬元。 測試倉近五個月，埋單贏四萬大元。 沽出最後一間香港物業。

投資組合 賣出一件住宅及一件非住宅香港物業，僅持有五項物業。 其中一間澳洲物業及一間香港物業換了一個租客。 2023 年港樓先升後跌，幾乎抵消了澳洲樓市升幅，而流動資產炒債操作於第三季大幅虧損，令淨值連續兩年下跌。所有炒債活動已於九月停止。 年底倉內持有六條已違約內房債券，皆以市價入賬，包括： CFLD - 三條違約債券已按化債方案重組成三條新債，現時仍未收到重組前建議於 2023 年底前派發之 1.8% 本金及賣產獲得之現金。前路茫茫。 CAPG - 重組已生效，前路遙遙。因已資不抵債，不抱期望。 COGARD - 已違約，重組未有進展。 CENCHI - 展期後違約，重組未有進展。因已資不抵債，不抱期望。 以上債券目前總市值只(輸)剩幾萬美元。 其他債券以 Book value 入賬。 主要操作如下： 1) 賣出九條直債，其中三條利潤不俗，兩條微利，兩條微蝕，一條大蝕，最後一條巨虧 2) 買入一條直債並已被違約 3) 買入一條投資級直債並持有中 4) 持續增持澳元 5) 投放較多資金在美元定期及短期美債 全年流動資產回報為 -24.6%。由於流動資產包含大量美元定期及短期美債，實際「投資回報」遠遠差過此數。 截至 12 月 31 日， 本年淨資產 (NAV)  回到 2018 年中水平， 較去年底下降 5.7% ，乃有統計以來首次出現連續兩年負增長，當中 -6.9% 來自淨已實現盈虧，-3.9% 來自利息、維護、稅務及債券投資開支，-0.6% 來自扣除非投資收入的淨消費，+5.8% 來自期內投資收入 (Dividend, Coupon, Rental Income, etc.)，+1.0% 來自物業賬面升值及已賣出物業之年內價值變動。其餘是流動資產賬面變化、匯率變動及其他盈虧。 以筆者組合的槓桿水平 (D/E ratio 曾超過 150%) 及明顯偏重於香港不動產的程度而言， 雖然淨值僅回到 2018 年中水平 已屬極度跑贏大市 (香港住宅價格已回到2016年水平)，但因澳洲樓市持續上升，通漲強勁，實際財務健康度於 2023 年可謂大幅下降。 淨資產幣值：HKD 29%; USD 28%; AUD 43% 淨資產所在地：HK 28%; SG 19%; AU 43%; US 10% 總資產所在地：HK 42%; SG 12%; AU 41%; US 5% ...

2023 年 7 月 20 日，万达美元債懸崖勒馬，奇蹟再次降臨。 這會是最後一次嗎？ 投資／機美元債兩年多，無數次奇蹟兌付及交易一次又一次發生在筆者身上。現在暴雷了或一次又一次展期的內房，筆者或多或少都曾持有過。不知為何，死裡逃生、劫後餘生、死過翻生、死而復生的個案屢屢出現。雖然免不了還是中了一些招，但那些貨幾乎全都是在內房債危機全面爆發前買入的。 筆者經歷過的奇蹟包括： - 2021年6月，以超過 99 元沽出恒大債，恒大於一個月後暴雷。 - 2021年9月尾，在恒大已暴雷的市況下，接連沽出五張內房債，平均價超過 99 元，不但避開了其後的暴跌潮，目前其中兩個主體 CAPG 和 TPHL 更已宣布違約。 - 2021年11月，短炒 CENCHI 債，在不被市場看好的情況下如期兌付。 - 2021年12月，短炒兩張內房債，以平均價 97 元沽出獲利，其中一個主體 KWGPRO 一展再展，債價已相當於暴雷了的主體。 - 2022年3月，持有多時的 RONXIN 債在前一張債（一個月前到期）也經歷過山車的情況下，此債再於到期前半個月暴跌至五字頭，後在主體瘋狂回購的情況下如期兌付。三個月後，主體正式違約。 - 2022年3月，心血來潮下突然止蝕 GRNLGR 債，損失一成。兩個多月後，主體宣布展期，後來再展，最後仍難逃違約命運。 - 2022年4月，在毫無市場信心的情況下短炒 TPHL 並如期兌付。主體不足大半年後宣布全面違約。 - 2022年5月，短炒 GRNLHK 在到期前一星期，母公司突然宣布展期，此債卻在主體積極回購的情況下奇蹟如期兌付。 - 2022年7月，短炒 CENCHI 債，在到期前不足一個月內，市場傳出壞消息下從八字頭暴跌至 50 元，其後奇蹟地如期兌付。 - 2022年8月，短炒 AGILE 債，曾跌至三字頭但最後如期兌付。 - 2022年10月，以腰斬價買入 GRNLGR 債，其後於七字頭震走。不到一星期後，主體違反公開承諾宣布再度展期。 - 2023年7月，短炒 DALWAN 債，作為較優質及在內房及內地經濟風兩飄搖下仍被信賴的主體，在到期前兩個月內多次大幅波動，並最後一星期經歷過山車。外媒瘋狂炒作未經證實的負面消息，境內外債均被舞高弄低，不到 80 小時內從 96 元跌至 55 元再回升至 92 元以上。筆者捱過多次巨幅波動，最後忍痛於 90 ...

原來昨晚出了，剛剛才知道。快閱一下，初步理解如下： （美元兌人民幣匯率以 1:7 換算） 1) 新發行 Add Hero Notes 18 億美元、奧園票據 5 億美元、永續債 16 億美元、強制可換債 1.43 億美元及 14 億股（其中4億股為大股東舊股，無償送出）名義價值為每股 $1.06 的股票。總價值為 42.33 億美元或 296 億人民幣。 2) 境外總負債達人民幣 428 億（約美元 61 億），遠較新發行股債為多。 估計重組計劃之 nominal haircut 為 30% 。債權人實際損失當然遠大於此數，下述。 3) Add Hero Notes 18 億美元分成三個 Tranches (A, B, C)，其中 Tranche A 又分成 A1, A2, A3:      Tranche A: 年息 7.5%      A1: USD 150m 本息於三年後歸還 (2026)     A2: USD 200m 本息於五年後歸還 (2028)     A3: USD 300m 本息於六年後歸還 (2029)     Tranche B:  USD 500m 本息於七年後歸還 (2030)，年息 8.0%     Tranche C: USD 650m 本息於八年後歸還 (2031)，年息 8.8%     有 Payment-in-kind ( PIK) 條款，首兩年可暫緩現金還息，其後半年最少有 2% 利息要付現金。     兩年半後不可再 PIK，另外 暫緩還息部分息率會增加 1%。 4) 奧園票據 5 億美元，年息 5.5%，可以 PIK，本息於八年後歸還 (2031)。 5) 永續債 16 億美元，首八年無息（你無睇錯，係八年都無息，唔係八年後一次過還滾存息），第九至十年 (2032 - 2033) 也只有 1% 息，其後兩年 2% 息，慢慢加到第 19-21 年 (2042 - 2044) 才有 9% 息，之後唔贖回就每年再加 3% 息。想還到二零四六，真心痴線，到時小弟差唔多六張，香港五十年不變 (笑?) 都就嚟...

利申：本文非廣告 ——————————————————————————————————— 昆洲物業投資回報 (非首府地段) 以樓價 60 萬澳元標準獨立屋為例 (以下銀碼均為澳元) 租金: 每週約 $600 - 650 (Gross yield = 5.5%) 每年必需支出 Council rate: 每半年 $1100 Water & sewerage service: 每季 $250 Landlord insurance: 每年 $1500 Management Fees: 租金的 6.6% Smoke Alarm compliance: 每年 $130 合共約 $7000，相當於每年租金的 21% 其他潛在支出 Land tax: 州內總持貨超過若干地價後才需繳納，按地價計算而非樓價 Water compliance: 每個新租客 $100 Lease renewal: 每年 $100 (舊租客) 或 Advertising: 每個新租客 $275 Leasing fee: 每個新租客 1.1 週租金 (~$700) Repair & maintenance: 每年約 $300-1000 平均每年約 $500 - 2000，相當於每年租金的 1.5 - 6% 入息稅 視乎閣下其他收入及利息支出而定 Net yield (pre-tax) = 4.0 - 4.3% 目前按揭利率水平 = 5.0 - 5.5% ——————————————————————————————————— 香港物業投資回報 (中低價樓) 以樓價 600 萬港元半新樓為例 (以下銀碼均為港元) 租金: 每月約 $14000 (Gross yield = 2.8%) 每年必需支出 差餉及地租: 每季 $1750 Management Fees: 每月 $1500 合共約 $25000，相當於每年租金的 15% 其他潛在支出 Leasing fee: $7000 Repair & maintenance: 每年約 $1000 - 4000 平均每年約 $4500 - 6000，相當於每年租金約 3% 個人入息／物業稅 視乎閣下其他收入及稅務居民狀態而定 物業稅劃一為租金收入的 12% Net yield (pre-tax) = 1.9 - 2.3% 目前按揭利率水平 = ...

投資組合 物業進二退二，另有一間港樓正等待完成交易，實際上僅持有七項物業。錯過了年中置換物業時機（其實香港沒有疫情又尚未加息的時間很短），無奈。 除了賣出的物業外，沒有租客變更。 年內港樓經歷過去十四年來最大跌幅，組合淨值在首季結破頂後掉頭向下急挫，即使努力炒債也只能彌補小部分賬面損失。 年底倉內仍持有七條債券，包括： CFLD - 三條 2021 年已違約債券，境外化解方案等待通過中，續以 10% 入賬。 CAPG - 已違約且毫無重組消息，繼續以 10% 入賬。 其他債券均以市價入賬。 第二至四季主要操作如下： 1) 十一條直債賣出或到期，除了 CIFI 那張勁蝕三十幾蚊外，其餘一半每張賺 5-10%，另一半每張賺 10-20% 2) 沒有抽 IPO 3) 持續增持澳元 在極大幅削減流動資產組合的情況下，結束連續兩年流動資產負回報，全年流動資產槓桿後回報為 41.7%。大部分回報來自玩命炒債，果然要控制注碼才能獲利。 截至 12 月 31 日， 本年淨資產 (NAV)  回到 2019 年初水平， 較去年底大幅下降 21.2% ，乃 2008 年金融海嘯以來首次出現負增長，當中 -24.6% 來自物業賬面淨貶值，+5.6% 來自期內投資收入 (Dividend, Coupon, Rental Income, etc.)，+4.2 % 來自淨已實現盈虧 ，-2.8% 來自利息、維護、稅務及債券投資開支，-1.6% 來自扣除非投資收入的淨消費，其餘是流動資產賬面變化、匯率變動及其他盈虧。 淨資產幣值：HKD 40%; USD 20%; AUD 40% 淨資產所在地：HK 44%; SG 20%; AU 36% 生活與健康 家庭巨大挑戰持續，但終於踏出了旅行的步伐。八月舉家到 Cairns 旅行，十二月舉家連同長老到 Osaka / Kyoto 旅行，隨後返港探親三星期；運動方面，做 Gym 亦因同一挑戰常常受傷，現已停止並改玩有人輔導的 Pilates，受傷頻率大減。目前每周運動最少兩次 。 家居方面，年內添置了一輛大車、一部三匹半冷氣、一部新 iPhone 及車房門等等。由於買車等支出較大，本年度開支創新高，較去年上升 52%。若扣除大額非恆常支出，全年開支亦上升 5%，主要來自去旅行的使費。 來年目標維持「不需要為做而做、不需要為錢犧牲時間、不需要為物慾...

香港樓市正經歷 2008 年金融水嘯以來最明顯的跌幅，且幾乎肯定是次跌幅的持續性較長及幅度較大，範圍也更全面。因此，筆者作為物業投資者，該關心的是樓市會否複製如 1997 年後的大跌浪。 請注意，所謂 1997 年後的大跌浪，僅指由 1997 年中至 1999 年初的下跌，平均幅度約為 50%。1999 年初後，市場受科網泡沫、2000 年泡沫爆破、2001 年九一一危機、2002 年全球瀰漫負面氣氛及孫九招，乃至 2003 年沙士事件等眾多不能預測及複製的場景，故不納入刻下的分析。 本文會考慮以下幾個基本因素： 1) 土地／樓宇供應 1997 年的土地及樓宇供應均處於升軌，且八萬五政策的預期（及其後數年落實）均是對樓價的嚴重負面因素。 2022 年的土地供應處於起步階段，中長期會向上；但 樓宇供應仍處於低位，且中短期仍維持此狀態 ，此因素遠較 1997 年正面。 2) 樓宇需求 1997 年的實際樓宇需求處於升軌，否則也不會有港英政府時期建議的目標（八萬五）。回歸後預期每年新增幾萬人，也是正面因素。然而，投資性樓宇需求卻因宏觀因素急降中。 2022 年因移民潮令實際樓宇需求處於降軌，疫情所限內地的新增人口無法及時補上，同時投資需求也被壓抑到極致，三者皆令需求端處於歷年來的低位，甚至比回歸前的移民期更負面。 惟一可以視為正面的一點是需求已接近見底 。此因素較 1997 年負面。 3) 貨幣供應 1997 年的貨幣供應處於高位，但並非如過去二十年般嚴重水浸，且因宏觀因素轉勢。 2022 年的貨幣供應也是處於高位，過去二十年的覆水難收，這一點要比 1997 年優勝。 4) 利率及估值 1997 年原本的利率 (~8%) 已不低，且美國處於加息周期 (~10-11%)，對樓市參與者的打擊很大。估值方面，1997 年高位的租金回報率仍有近 4%（以中小型單位計算）。 2022 年從零利率急升中，目前的市場預期是港息一定不會跟上美息（且首兩次加息亦然），但美息上升之急空前未見，令人擔心港息最多只能拖慢加息進度而非可維持較低的長端利率。最可怕是目前市場似乎仍未 price in 這個憂慮。估值方面，2022 年前港樓租金回報率長期維持在 3% 以下，最低時接近 2%。 目前美息預期會加至 5 - 5.5%，以息差角度看，情況較 1997 年好，但不排除市場對美息的預期尚未見頂（...

對上一次談及 CFLD，已是差不多 一年前的事 。 2022 年 9 月 16 日，CFLD 透過新交所正式通告美元債重組方案。 除了新增股權形式償付方案外，其餘基本上和一年前所說或所流傳的一樣，換句話說，境內及境外的待遇是一致的。 至於新增的股權償付方案，境內的償權人也可選擇，即沒有任何債權人受特別虧待。 新交所的通告： https://links.sgx.com/FileOpen/RSA%20Announcement.ashx?App=Announcement&FileID=731796 筆者沒有看畢全文，只看了重組內容，理解如下：（頭三點及 4) a) 跟一年前的消息完全一樣） 1) 本金沒有打折 2) 展期 8 年，重組後年息 2.5% 3) 重組前的利息一筆勾消 4) 本金償還會分為三部分： a) Cash prepayment: 1%  b) New Bond 1 c) New Bond 2/3 重組時只會以現金歸還的本金的 1%，剩餘的 99% 中 46.7% 會變成 New Bond 1，其餘 53.3% 可選擇 New bond 2 或 New bond 3，或部分 New Bond 2 加部分 New Bond 3。 New Bond 1 又分為以賣出資產兌付 (預期佔不少於 64.2%) 及強制轉換成信託 (預期佔不多於 35.8%)。前者預期於 2023 年底前完成償付，相當於剩餘本金總額約 30%；後者類似房地產信託 (REIT)，以現金分派償付該部分的本金，預期信託年期為八年，期滿若未完成償付需要再傾。如果信託於期內已分派剩餘本金總頧約 16.7%，則債權人於此信託上的利益會自動結束。 New Bond 2 會強制轉換成尚未上市的「華夏精選」股權，主要來自分拆輕資產業務上市。通知指 2026 年預期市值為 500 億人民幣，而選擇此方案的償權人會有 25% 的認購折扣，但未有具體上市時間表，據聞該業務也只是剛剛起步。 New Bond 3 會繼續以債務形式存在，展期 8 年，年息 2.5%。沒有具體票息資訊，可能以 Zero Coupon Bond 形式償還。 ——————————————————————————— 若選擇以 New Bond 1 及 3 取回本金，根據 CFLD 的計劃： 1) 約 30.7% 本金可於一...

一直想寫一篇關於內房債的文章去整理思緒。 但同時又一直很不想寫，因為... 內房境外債市早已變成賭場，連投機都說不上 內房債參與者大部分已離場或已死心，實際參與市場的資金甚小 內房問題充滿政治和權鬥，不確定性遠超一般行業危機，難以分析，也經常被打臉 太多不能言明的想法，不能盡錄 而其實最怕的是，寫了出來就綁定了自己的想法，會跳不出來。所以，這篇文章純粹是不負責任地亂寫，對於不確定的東西僅屬於筆者的幻想，大家切勿太認真。 順帶一提，由於筆者移居澳洲已久，政治敏感度可能不足，以下內容如有政治不正確或違反國安法之嫌，請勿隨便轉載，以免惹禍上身。 ———————————————————————— 內房爆煲歷時已超過一年，死的死、傷的傷，行內看法是雖然數據和財務指標還未見底，但因為地方和中央政府的介入，不牽涉政治的不確定性大致上已出清。 政治上的不確定性主要來自疫情處理手法和中央最高層對內房的想法，到最後也是看權力花落誰家。由於中共文化是偏好不斷、無盡的鬥爭，這一點即使過了二十大也不會有明顯轉變。 對於權鬥問題，筆者真的是一竅不通。我的看法是原本疫情內宣令某熊處於不可憾動的狀態，但本來中國脆弱的經濟早已不堪一擊，年初華東一役成為壓倒駱駝的最後一根稻草，令政治出現了一連串的漣漪。當時權力略為放鬆了，其他人也把握機會讓經濟政策變得寬鬆。 但從七、八月的數據及政府的反應看來，某熊的地位仍是不可憾動，不過筆者認為二十大後的權力分佈應該沒有一年前大家想像中的集中了。 ———————————————————————— 整體內房雖然已潰不成軍，也沒有什麼前景可言，但從債務或債市角度看，內房仍可按其安全性分為幾個層級： 第一層 — 超級央企 例子：CHIOLI, CRHZCH, POLYRE 等 屈指可數的幾家超級央企為僅有屬投資級別的內房，由於孳息率甚低（接近中國政府債券），也風高浪急的內房債市中沒有什麼投資價值。 表面風險接近零，但其高度綁定中國政府的性質令其風險主要是 tail risk。說白了，如果中國政府沒事，這些內房也不會有事；但如果中國政府出事，這些內房會提前被淘空救國。 第二層 — 提前過冬的房企 例子：VNKRLE, SHUION, LNGFOR, ROADKG, DALWAN, FTLNHD / FUTLAN 等 這一層又可分為兩級，分別是本來就屬財務健康的，如 VNKR...